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总而言之，如果银行经理层能够完全了解他们所冒的风险，他们的决策可以按以下的步骤逐步展开。在涉足尾部风险的早期，比如说像住房抵押贷款证券违约风险和借入短期债为长期资产融资的流动性风险，他们可以小心谨慎甚至是偷偷的进行。毕竟，如果没有人知道所面对的风险，这些交易所带来的利润会看起来健康得多。相应的，花旗集团的表外渠道容纳了大量的以短期债务为融资手段的资产证券化产品，躲过了除最细致的分析师以外的大多数人的视线。
当足够多的银行模仿创新者并且涉足类似的风险，当市场参与者都认为危机发生时政府会介入，那么大规模涉足尾部风险的动机就会极度增强。即便极小可能爆发的风险最终爆发的时候，大部分的损失会最终被政府和纳税人承担；知道这一点后，市场会偏重于这类风险能带来的潜在利润。确实，以短期借债为融资手段的资产，在流动性收缩的时候就会有偿债问题，因此它会有很强的动力去将对“流动性永远不会枯竭”的赌注加倍——通过两个手段：购买依赖于流动性的资产，如果流动性枯竭，则资产就会贬值；利用更高的杠杆率。其背后的原因很简单，有限债务责任的保护使得股东即使判断失误，流动性枯竭对他们造成的损失不会很多；而如果他们赌赢了，其获利却是巨额的。难怪在危机之前，住房抵押贷款证券交易和短期杠杆的使用都稳步增加。
对政府介入的预期使得在危机前的上行期采取保守策略变得更为艰难。比方说，维持一个具有充足流动性的资产负债表的好处之一在于，当市场上的流动性枯竭时，银行能够从那些太过激进的对手手中以最低的价格买入资产。但是，如果美联储在这种时候介入进行无息借贷的话，资产打折出售的价格就会大大高于没有介入时。很多问题银行在危机中成功地保住了他们手中那些原本不得不出售的资产。他们由没能维持流动性而遭受惩罚大大减少了，进而也使那些采取保守策略的银行抄底可以赢得的潜在收益。
最终，这一行为大大增加了尾部风险爆发的可能性。当银行在资产负债表中大量利用杠杆，而几乎没有人持有流动性储备时，市场上极小的与预期相反的震荡就能使整个系统陷入全方位的恐慌。同样的，当住房抵押贷款证券交易持续增长，而对违约风险却全然没有关注时，抵押借贷随之扩张，借贷质量也相应扭曲，这反过来又使得房价万一下跌造成的大范围违约更可能发生。
在所有的这些情况中，我们不可无视监管者的行动。而推动银行涉足住房抵押贷款证券交易的原因之一就是其相对于直接借贷更低的资本要求。然而，市场却认为这些证券具有比监管者所认为的更高的风险（事实上也确实如此），从而给出了更高的价格。银行进而获得了这些证券带来的更高收益，同时维持了少量的资本。这样资产收益看起来就十分健康了。从某种意义上而言，监管者不经意间将银行引入了这些证券的交易中。这样的实践多少是监管不可避免的后果。如果银行有动机涉足某项风险交易，他们总会寻找机会从监管漏洞中创造最大的收益。但是对某些市场行为的资本要求过低的监管错误在这次危机中恶化了，因为银行在利用该监管漏洞时集体暴露在了同样的风险中。系统性风险暴露的动态后果此时出现了：如果所有人都大规模地暴露于同样的风险中，如果风险兑现的话，政府除了介入挽救银行业和整个市场以外别无选择——在这种情况下，银行通过暴露于该风险而获取最大的利润。
总结和结论
尾部风险的问题在现代金融系统中特别尖锐。因为在现代金融系统中，银行处于创造风险调整绩效的巨大压力下。很少有人能够在通常的情况下做出出色的表现，但是正是由于这个原因，对于那些能够做到的人，奖金是十分丰厚的。那么，对于那些二流市场参与者而言，涉足尾部风险并在一段时间内假扮超级明星的压力是很强的。
市场应该从理论上鼓励好的风险管理，惩罚过度的风险承担。但是，尾部风险很难控制，原因有二：第一，它们在风险暴露前很难辨认，即使是那些涉足了尾部风险的人。第二，一旦风险累积到足够大，政府部门介入以减缓危机的动机就会很强。一旦介入，政府会扭曲市场规律，从而在事实上促使市场支持风险行为。由于市场预期到政府在房地产市场和流动性方面的介入以及美联储和联邦储蓄保险公司的借贷支持，银行家门也许实际上是被引导涉足尾部风险的。
这一观点并不是要为银行家们开脱。一些人知道这些风险意味着什么，但是仍然忽视它；更多的人原本应该意识到但却并没有认清风险。而特别值得警惕的是，暴露于这一风险也许对于股东而言是最好的事前利益。对于花旗银行董事会能力的判断依据不应只是在危机中其股价跌至1美元以下的事实，也应该考虑到在危机前的2007年春季其股价曾高达50美元。股票市场不是一个无名的疏远的存在：它就是我们自己，我们集体都认可了最终被证明是对社会极其有害的投资行为。那些坚持保守策略的银行CEO们对社会做了有益的事情，但是如果仅就股东利益而言，他们的行为可能并不对。可以确定的是，危机前市场的观点就是这样。
换种说法，如果我们认为银行家们闯了红灯，解决方式很简单：我们应该给他们罚单或者让他们坐牢。但是如果我们精心设计的交通指挥系统引导他们向着错误的方向前行呢？我们也许可以说他们应该以道德当做指南针，一些人也确实这样做了；但是，正如我在前一章所表达的，金融产业的整个价值体系用金钱作为衡量一切的标准。如果信号灯坏了的话，解决方法会难得多，至少从社会集体利益的角度来看，是这样。
进一步来说，将危机部分归因于银行家和市场对于政府介入的信心，我并非建议政府应该坐视经济崩溃。而且，我想要强调的是，内生于现代金融系统的对于出色业绩的追求和文明政府不愿意坐视由于金融部门的崩溃造成普通公民陷入困境，二者结合起来造成了潜在尾部风险的产生和周期性的昂贵的后续处理。甚至，正如我所写到的，数额庞大的纳税人金钱被导入房地产市场，银行家们创造出对政府和美联储在下次危机中政府行为的预期。在任何改革中，我们的聚焦中心应该是消除这样的预期，这将是我马上就要转入的话题。
第八章 金融改革
对于危机的重要原因我们已经做了全面的探索。正如我写到的，全世界的金融部门通过政府的保证、资本的注入、和中央银行的借贷从危机的边缘给救了回来。极低的利率持续以储蓄者的利益为代价救助银行：如果银行能够无息借入资金并大范围的放贷，不赚钱是不可能的。世界范围内的政府支出维持了上述银行行为，然而，不确定的是，已经大量负债的普通家庭能否在政府刺激计划退出后接过消费的接力棒，特别是在美国。预测最可能的情况是一段时期内在工业化国家将会有缓慢的增长以及大量的政府债务。幸运的是，我们总算停止了沿着三十年代大危机的道路发展的可能性。尽管这次危机造成的损失惨重，但是它完全可能朝着更坏的方向发展。
我先前指出的断层（fault lines）和脆弱性不会随着时间的流逝自然消散。其中一些还在加深，需要直接地面对。但是即便当政治家们感觉到了改革的需要，公众对于任何改变现状的事情的不信任感却在上升。极端的建议盛行于博客圈，——尽管有着这样大的动荡，公众对于转变引起的额外的不确定性的容忍度还是很低。
公众对于整个系统失去了信心，因为这个系统的游戏规则似乎仅对少数人有利。一些在无眠的周末赶出来的援助计划建议往好了说是缺乏周全考虑，往坏了说则是被贿赂了。滚石乐队的迈特。泰比将高盛叫做“吸血的乌贼”——高盛在政府的各个部门里都有校友，尽管它宣称自己并不支持，但最终却成为援助计划最主要的受益者。泰比给高盛的这一绰号似乎代表了当时公众的情绪。而听不进批评的银行家们却在被政府救助的过程中给自己发放大笔奖金，而更让人愤怒的是，在得知公众的反应后，他们还表现出了吃惊和受伤。
但是，私人部门并不是唯一应该被指责的对象。有很充分的证据表明政府介入和监管的失败在这次危机中与私人部门一样也起到了负面作用：确实，正是上述两个因素结合起来引发了最为严重的后果。政治家的企图则是将导致危机的特定趋势找出并加以修正——而这些趋势当中，主要的责任人是私人部门。其所要取得的反应力量目标是非常明显的。公众广泛地表现出了对引致更不稳定的金融市场和更为自由的金融机构的自由化的反感。反全球化的力量——全球化即通过贸易、跨国公司、资本流动、以及移民将世界各国更紧密的联结起来——也重新组织起来，本能地从国外为自身问题找根源。顽固的社会主义者却对这场大危机幸灾乐祸，因为他们认为这正是资本主义崩溃的先兆。
金融、市场、全球化、自由企业的资本主义会熬过这次危机。但是这个大事件却用艰难的抉择拷问我们，不是关于资本主义自身，而是关于我们所需要的自由企业资本主义的实现形式。如果我们不修复断层（fault lines），我们会有下一场危机，尽管细节会与现在的危机不一样。下一场危机会在已经脆弱的公共和家庭财政基础上加重税负，也会挑战系统背后的政治共识，甚至会达到某个�