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蛮高的。
次级贷本质是—— 委托代理机制的问题
郭：有一种观点说次级贷危机表现美国总体的金融体系出问题了，是这样么？
陈：当然是出问题了，但是要说得那么严重也没有必要，美国社会的言论和新闻自由，使得危机相对于没有言论和新闻自由的国家能够较早爆发出来，使全社会意识到，不会刻意营造安定祥和的环境，捂住盖住问题。所以在问题牵涉面还不大的时候就提早爆发出来，社会也可以及早调整，反而还是件好事。
郭：但至少提醒我们，像美国这样一个金融非常成熟的社会，也还是会出现问题。
陈：是的，但在我看来这是一个委托代理机制的老问题，这个问题解决起来并不困难。
郭：怎么讲？
陈：原来贷款由银行发放，银行负责核对发放条件的人，是非常严格的，因为美国都是私立银行，风险控制意识是非常强的，不像我们的国有银行会发什么政策性贷款。他们会很小心地要看这个人又没有还款能力，他要对老板负责，如果一笔贷款收不回来，他们就亏了，老板会把这种不负责任的人开掉的。但美国房价这些年来稳步上升，大家对美国发展也都非常乐观。所以有一些人原来没有买房能力的人，不花一分钱，就可以贷款买房，银行的一个期望是房价还会上涨，这样就不担心人家没钱还款。再一个原因是，次级贷作为一个金融产品开发出来以后，发展过快了，本来把不同风险等级的贷款，打包让人们根据自己的风险偏好去投资，是一个金融创新。但现在的银行，左手发出贷款，右手就卖给次级贷公司，反正有人要，自己就不用操心了，这样委托代理关系的链条就中断了，银行放贷的人，不用再为信贷风险操心，而那些次级贷公司也不操心，这样就不负责任的发出大量贷款。在房价上涨的周期中，这些问题都不会暴露，房价一下跌，哪怕只有一点点波动，问题就显现出来。
但就像我说的这是一个委托代理机制的问题，这次敲响了警钟，只要在机制设计上稍作调整，明确一下贷款环节的责任，就可以解决，目前造成的损失有一个阶段就可以消化，不会对美国整体的金融系统造成太大的结构性影响。
中国自己的问题更加危急
郭：最有有些言论，把中国这次股市的大跌称作，受次级贷风波的影响。
陈：有些影响是肯定的，因为美国大概是全球化程度最高的国家，它的金融体系是非常开放的，它的次级贷风险很多被全世界分摊了。这就是全球化的威力，美国经济好对全世界都是利好，美国经济不好，对全世界都是坏消息。
而当前有一个现象是反讽的，中国现在对金融开放非常恐惧，恐惧的理由是，害怕国际资本进来赚钱，占我们的便宜，他们就不想想，当中国出问题的时候，你关上门，就只有自己受罪，而开放也是这些国际资本来分担我们的风险。
郭：次级贷对中国的影响会有多大？
陈：没有多大，我们当前的股市大跌，基本不能怪到次级债上，我们应该说主要还是面对自己经济结构的问题，而我们的经济结构问题，比美国次级贷根子更深，危害也更大。中国现在社会经济结构的不协调，正是因为中国太多的收入和资产财富掌握在国家手中，而不是将更多收入、更多资产换给老百姓，由私人去消费、去投资，这样使跟民生贴近的服务业难以发展。老百姓享受到的收入和资产财富份额极低的情况下，第三产业发展所需要的投资和消费需求从哪里来？而政府掌握了钱，除了加剧它的腐败以外，它的驱动机制，决定了它不会首先从民生需要出发，而是从政府的体面和利益集团的利益出发，上大项目，搞面子工程，而且培育大量低效且腐败的国有企业降低整个社会的福利效率，让它们日子过得很好。并且这些腐败而低效的国有企业也正是造成通货膨胀的重要原因。
中国的问题其实也是一个委托代理机制问题，不过和美国的问题相比，可怕的是，对上而不对下负责任的利益集团往往即使很清楚也从自身的利益出发缺乏足够的意愿去解决它。这个问题逐渐爆发出来以后的影响会比美国次级贷严重得多。 （本文来源：中国经济网 作者：郭宇宽）
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陈志武：重新思考“中国奇迹”
访谈者：李利明 受访者：陈志武，耶鲁大学金融经济学教授
仅仅模仿是不够的
李利明：最近各界讨论最多的有几个话题，一是围绕新《劳动合同法》的争议，二是中国经济正在出现的新一轮国有化，三是在宏观调控中，很多政府机构的行为又退回到强制性的行政手段，包括对一些竞争性产业的价格上涨进行直接控制。我们希望你能结合自己的调查和思考，谈谈对这些问题的看法。
陈志武：改革开放30年，到今天经济成就很大，这是世人所见、世所公认的，中国人的勤劳终于有了成效。但是，我们也看到了许多问题，特别是因为体制改革相对滞后，各种问题开始表现出来。也因为过去只顾经济发展而忽视体制改革，忽视对过去30年经济成功背后的真正原因的研究与认识，在今天的具体政策制定上，极容易做一些搬石头砸自己脚的事情。比如，重新国进民退，重回强制性行政干预，以各类名义过度征税，强化政府作为投资者和消费者的角色，推出备受争议的新《劳动合同法》，等等。表面看起来这些现象互不相关，但却都是中国式渐进改革的必然结果，如果再继续下去，可能到哪一天经济倒退了，还不一定知道是怎么回事。
实际上，从改革开放30年的成就和问题中，我们更能理解几年前杨小凯与林毅夫关于“后发劣势”与“后发优势”的争论。林毅夫的“后发优势”论指的是，后发展国家可以从先发达国家那里很快模仿到技术，不用重复先发达国家走过的弯路。而杨小凯的“后发劣势”论指的是，正因为后发展国家可以轻便地模仿技术、快速发展经济，所以会缺乏改革自己的制度的动力，结果牺牲了长久繁荣的机会，后发便利反成了“劣势”。
几年前，人们更多看到的是中国经济的快速增长，所以，那时不少人认同林毅夫的“后发优势”论。但是，现在，我们的确正在经历杨小凯讲的“后发劣势”。我真希望更多人能认识到这一点，以纠正“后发劣势”。
李利明：那么在你看来，中国过去30年经济改革成功的主要原因是什么？
陈志武：过去30年的经济成功，是中国通过“改革”（市场化、民营化）和“开放”充分利用了后发的“优势”所致。
我要强调，仅仅“改革”和“开放”是难以造成这些成就的，因为晚清、民国时期是私有市场经济（所以，那时不需要做市场化、私有化“改革”），而且也是 “开放”（尽管晚清是被迫 “开放”），可是那时的“改革开放”没有产生这种经济成功。另外，单凭中国人的勤劳也不足以产生这种经济成就，因为不只是今天的中国人才勤劳，晚清、民国时期的中国人也照样勤劳。如果说今天的成功是因为“人多力量大”使中国成为世界工厂，这也站不住脚，原因是1830年时中国人口占世界的五分之二，而今天只占五分之一。
客观讲，中国经济成就至少包括两个主因：已成熟的工业技术和有利于自由贸易的世界秩序。这种发展条件或者说机遇来自于世界，具体讲来自西方，而非源自中国。“改革开放”的贡献在于让中国加入了起源于中国之外的世界潮流，让中国搭上了全球化的便车。后发之所以有“优势”也在于这种“便车”已经存在。如何理解这点呢？
首先，我们看到，根据英国著名经济史学家安德森·麦迪逊的估算，从公元元年到1880年左右，世界人均GDP花了1880年时间才增加了一倍。然而，从1880年到2000年，这短短120年里，全球人均GDP就增加了近5倍。也就是说，过去120年所完成的人均收入增幅，是1880年之前近两千年人类所完成的增幅的5倍。这种发展发生在中国之外，在中国积极加入全球化之前，世界潮流也想把中国卷入，但中国要么拒绝、要么不情愿地介入。
从19世纪到20世纪，为什么会有这么大的发展？到1880年，工业革命已经过一个多世纪的发展，全面进入新的高潮，特别是从那以后，电气技术、汽车技术、飞机技术、电话技术相继出现，1940年代后又出现电脑和互联网。工业制造技术越来越成熟，而交通运输和通信技术的发展使这些技术的跨国移植变得可行。这些发展使世界人均GDP自1880年后飞速增长。这是中国在1978年甫一实行改革开放即能快速发展的重要前提，没有这种工业革命背景，就不会有中国目前的成就。
李利明：你能否举几个例子。
陈志武：例子太多了。比如，中石油去年的营业额超过8000亿，利润将近2000亿元人民币，对中国GDP贡献10000亿以上（包括间接贡献）。仔细想一想，中石油对中国GDP的贡献是源自哪里？这10000亿的产出，在100年以前是不可能有的。换句话说，100年前的晚清政府，不管它有多能干，也不可能出现中石油这样的大企业。据我了解，地下钻油技术在1859年的美国宾夕法尼亚州发明，而石油行业真正有规模地发展还是1900年后的事。原因主要有几个。第一，汽车业在1900年之后才开始出现，到了1910、1920年代在美国才有比较快速的发展。如果没有1930年代建设的美国高速公路网络，汽车的普及就不可能。没有汽车的普及，石油的需求就不可能大。第二，飞机是石油业的另一个推动力量，虽然莱特兄弟第一次试飞成功是在1903年，但航空运输的真正兴起是二战以后的事。
从这个意义上说，即使晚清、民国时期的中国再能干，也不可能出现像中石油这样的大企业。而