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年采取宽松政策的。相反，联邦储备体系应该在当时而非 〃#（ 年就采取紧缩政策，而
且所采取的措施应当比 〃#（ 年实际采取的更为严厉。毫无疑问，如果当初联邦储备体
系采取了这样的政策，牛市会终结。！〃# 另一方面，如果联邦储备体系专心致力于 〃#& 年
政策声明中制定的促进经济稳定增长的目标，它在 〃#（ 年就应采取比实际更宽松的措
施，从而使高能货币及货币存量以正常的速度增长。然而，联邦储备体系却采取了一项
对打破投机性繁荣而言太宽松，而对保持经济健康增长太严厉的政策。
我们认为，联邦储备委员会不应使自己成为“ 证券投机或价值的仲裁者”，对股票市
场暴涨的干预程度也不应超过联储早期对佛罗里达地价飞涨事件的干预。同时，我们
认为专心致力于单一政策目标的效果要比同时追求双重目标的效果更佳。〃#（ 年初联
邦储备体系推行的严厉的紧缩政策已经挤出了股票市场的泡沫，但没有必要长期执行
这项政策，以至于严重地拖累了整个经济的发展。！〃
）* ＋* ）！ 季节性变动
到目前为止，图 至图 ； 中的数据都是季节性调整后的数据，因而这些数据遗漏
了联邦储备政策的一 个 重 要 方 面，即 对 信 贷 进 行 季 节 性 调 整，以 适 应 贸 易 的 季 节 性 波
动。在联邦储备体系建立前，货币市场每到夏季便处于周期性的宽松，而在秋收季节与
圣诞节（ 从 # 月到 〃 月）期间则较为紧缩。季节性波动的一个表现是存款 通货比率的
波动，这导致了银行储备头寸随之也出现了周期性松紧，并导致了活期存款利率及其他
短期利率明显的季节 性 变 化。！〃％ 由 此，季 节 性 波 动 根 植 于 联 邦 储 备 体 系 创 建 者 的 思 想
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。* /01230456 摒弃了联邦储备当局在 〃#’ 年春季降低再贴现率及大量购买政府债券的行为对投机行为
以及之后的暴跌有重要影响的观点，理由是“ 该观点显然是假定只要人们能筹集到资金，他们总会投机。而事实并
非如此。之前有很长一段时期贷款很充 裕 并 且 利 率 较 低———远 比 〃#’—〃## 年 要 低———但 投 机 微 乎 其 微。 如 我
们之后所看到的，〃#’ 年失控的投机也不是如此，除非并不想控制投机的人确实也无法控制投机”（ ！〃# ％#&’ （％&）〃，
*＋；＋，78958：，；84？？14：，〃#；；，@* 〃））。
假如在 〃#’ 年后投机没有失控，且股票市场没有获取额外的资金，可 以 肯 定 控 制 投 机 不 成 问 题。如 果 当 局 采
取更消极的或更紧的货币政策代替 〃#’ 年的扩张政策，一定可以阻止投机。
A* BC6C/30GJ；411，〃#&#，K81* LL，@* （##）也认为 〃#’ 年联邦储备的政策
与 〃#（—〃## 年的股市暴涨及其后的破灭没有联系。但他认为，如果 〃#’ 年联邦储备迫使“ 银行收回对经纪人发
放的贷款，其他的贷款人也会退却”（ @* #％％），毫无疑问这会成功地阻止大萧条。事实上，银行资产从 〃#） 年 ） 月到
〃#（ 年 ） 月的增长完全是 〃#’ 年宽松货币政策的结果，资产的增长限于投资和证券贷款，很难理解为何 BC6