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西方评论员把这次崩溃归咎于他们所谓的“亚洲价值观”：朋党主义、讲关系、
搞贪污、走后门或私下交易。这些陋习的确对危机有所影响，加剧了危机所带来的
损害。可是，这真的是根本的导因吗？当然不是……好几个新兴国家是到了近几年
因为过度地以外币借贷，不能自拔，才种下祸根。
东盟经济体在1997年突遭摧毁，使这个组织在国际舞台上的角色和地位受到了
挫折。一手把印尼建立起来，取得成就并获公认的苏哈托总统，给人民轰下了台。
马来西亚首相马哈蒂尔因为公开谴责货币投机客和以索罗斯为首的犹太人，被西方
媒体在封面头条新闻中加以贬抑。泰国首相川。立派需要时间重新建立起他在国际
上的地位。这究竟是怎么一回事？
1997年3 月，我们的财政部长胡赐道通知内阁，泰国因为泰铁受到狙击，要求
新加坡插手协助捍卫。我们一致认为这并不可行。但是泰国仍然要求胡赐道利用泰
国本身的资金捍卫泰殊。泰国并不想让市场以为，当时只有泰国中央银行在买进泰
殊。于是，新加坡金融管理局照着做了，不过我们还是提醒泰国这一招不会奏效。
起初狙击者退场，泰国以为这证实我们的判断错误，我们却警告说狙击者必定会卷
土重来。果然，他们5 月又再次进场。到了7 月2 日，泰国中央银行已经花掉了230
多亿美元的储备金，行长终于决定放弃，让泰殊自由浮动，却导致汇率下降15％。
泰国的负债人竞相抢购美元，导致泰铁一跌再跌。我们当时不曾觉察到，一场东亚
金融危机就此引发。
泰国、印尼、马来西亚和菲律宾的货币都跟美元紧密挂钩。美元利率比当地利
率低得多。美元趋软时问题不大，因为这些国家的出口相对来说价格就比较便宜，
出口量也跟着增加。可是，美元自1995年中期开始转强，导致泰国出口价格更高，
出口额相对减少。泰国公司以美元借贷，原以为偿还期限到来时，汇率应该没有多
大变动。如果泰殊汇率自由浮动的话，它们在借贷时就会既权衡低息的好处，也考
虑泰殊可能贬值的风险。同样地，外国放贷者也不至于完全不担心汇率会出现突变
而对借贷者的还债能力那么有信心。
其实，几位以新加坡为基地的美国银行家曾在1996年间跟我提起过，他们曾经
提醒泰国和其他东盟国家的央行行长，既然已不再给资金流动设限，却还要控制汇
率和利率，这么做就得冒一定的风险。美国银行家建议推行较具伸缩性的汇率政策。
可惜各国央行行长不曾正视这个警告，使经常账目赤字不断增加。1995年之后的好
几年里，泰国经常账目的赤字日益庞大，进口额高于出口额。这种情况如果继续下
去，他们不可能有足够的外汇来偿还外债。外汇交易商预见到泰国央行将难以在泰
铁对美元汇率偏高的情况下捍卫泰殊，因此开始大量抛售泰铁。当投机者开始占上
风时，有声望的基金经理也加入他们的行列，卖空马来西亚、印尼、菲律宾以及泰
国货币。结果这些国家的中央银行一宣布让货币和美元脱钩，各国币值立刻全面下
跌。
惟有新元并未同美元挂钩，我们是根据主要贸易伙伴的一揽子货币来管理新元。
到90年代中期为止，新元对美元的汇率一直都稳中升高。新元利率则比美元利率低
得多。以美元借贷对新加坡公司没有吸引力，所以新加坡公司的美元债务并不多。
泰国首相查瓦利是我的老朋友，早在他担任泰国军队的高级将领时我们就相识
了。他向吴总理借贷10亿美元。吴作栋跟内阁商量后决定，如果泰国肯先向国际货
币基金组织求助，我们愿意借出这笔款项。查瓦利同意了。
货币危机蔓延开来，马来西亚首相马哈蒂尔在7 月点名抨击索罗斯为投机者，
指他是导致危机的罪魁祸首。接着，马来西亚国家银行宣布限制马来西亚货币兑换
外国货币的数额。为制止股票下跌，吉隆坡股票交易所也修改条例，指定卖家在出
售股票的一天内交出股票证书。他们也给用来计算交易所指数的100 只主要蓝筹股
设下交易限额。各国基金经理的即时反应是，抛售马来西亚和其他东盟国家的货币
和股票。
1997年9 月，国际货币基金组织和世界银行在香港召开国际银行家大会。马哈
蒂尔在会上说：“货币交易是没有必要、不具生产力和完全不道德的活动，应该加
以制止，使之成为不合法的活动。”结果东盟货币和股票又经受另一轮的抛售。
泰国和印尼接受了国际货币基金组织附带条件的援助配套。尽管泰国在1997年
8 月跟国际货币基金组织达成协议，它却没有采取双方都同意的行动，紧缩货币供
应、提高利率和整顿它的银行体系，包括关闭58家无偿债能力的金融公司。查瓦利
的多党联合政府没有足够的魄力去推行吃力不讨好的改革措施。泰国所有政党的政
治领袖，不论执政或者在野党，都跟银行家和商人有密切的联系，他们需要这些商
界人士的政治献金。11月间，查瓦利在国会里无法赢得信任动议，被迫辞职。翌年
1 月他在曼谷告诉我，泰国好多位银行家都促请他捍卫泰殊，他自知是军人出身，
不是金融专家，所以听取了他们的意见。他的银行家朋友想必没有告诉他，他们借
贷超过400 亿美元，不愿意以更多的泰殊来偿还美元贷款。
究竟做错了什么？
如今回想起来，他们究竟做错了什么？90年代初期，泰国、印尼和韩国的经济
已经达到饱和状态，许多新投人的资金都被转移到价值无法确定的项目上。在市场
一片大好声中，人人却忽略了这些经济体在制度和结构上的弱点和缺陷。
如果这些国家能逐步地而非一下子放宽资金流动管制，情况就会好得多。这么
一来，各国就能有更充裕的时间设立一个制度，监督、查核和管制非外国直接投资
资金的流动，确保资金流向效益更高的投资项目。然而实际的情况却是大量资金投
放到股票和房地产、办公楼和共管公寓上，而这些股票和房地产又被人们用来抵押
取得贷款，使得资产泡沫进一步膨胀。借贷人其实很清楚发展中国家在这方面的监
管松散，却把这种现象视为新兴市场惯有的经商方式而不当一回事。有些甚至认为，
跟有政治联系的伙伴做生意，等于是有政府为贷款做不言明的担保，所以就跟着玩
这场游戏。
七大工业国的财政部长向发展中国家施压，要它们开放金融市场，允许资金更
自由地流动。但是他们却不曾尝试让发展中国家的财长和央行行长了解现今金融市
场环球化所隐藏的危机，单靠轻触电脑上的一个键钮，大笔款项就能即刻流人或流
出。任何开放措施应该根据各国金融体系的能力和精细程度格外谨慎地推行，做出
相应的调整。这些国家应该装置断路器——有完善的管制措施以应付资金突然流人
或流出。
尽管各国的经济情况不一，外国投资者信心崩溃却影响了整个区域。东亚奇迹
由典型的市场狂热开始，资金如泉水般涌进东亚，最终却演变成典型的市场恐慌，
投资者惊惶失措地把资金全数撤出。
1997年1 月，韩国大财团韩宝宣告破产，总统金泳三的儿子也牵连在这起重大
的贿赂丑闻中。其他好几家银行和“财团”相信也面对类似困境，导致韩元币值下
滑。韩国中央银行先是捍卫他们的货币汇率，直到11月储备金用尽，才向国际货币
基金组织求助。在那之后的几个星期内，全东亚包括香港、新加坡和台湾都难逃被
这场金融风暴席卷的厄运。
港元自1983年起就跟美元挂钩。危机使人们对港元的信心大跌，香港不得不把
利率提高到比美元利率为高的水平，才能吸引投资者继续持有港元。高利率却沉重
地打击了股票和房地产市场。币值比周围邻国都高，香港竞争力大失，旅游业大受
影响，酒店客房无人问津。但是，香港在这场危机中坚持捍卫同美元挂钩的做法是
正确的，在特区刚回归中国主权之际，这有助于稳住市场信心。只是后来危机继续
拖下去，导致问题日益尖锐。
东亚的经济危机跟拉丁美洲的不同之处，凸显了两种社会在文化和价值观方面
的差异。东亚国家的政府并没像拉丁美洲国家的政府那样超支。并非所有国家都肆
意推展过于奢侈、庞大的项目，或暗中抽取贷款资金，在纽约或伦敦的股票市场进
行投资。这些政府财政预算平衡，通货膨胀率低，享有好几十年稳定的高增长。反
倒是它们的私人公司，因为轻率地在房地产和过剩工业厂房方面进行长期投资，以
致过去几年短期借贷过高。
西方评论员把这次崩溃归咎于他们所谓的“亚洲价值观”：朋党主义、讲关系、
搞贪污、走后门或私下交易。这些陋习的确对危机有所影响，加剧了危机所带来的
损害。可是，这真的是根本的导因吗？当然不是。因为这些几乎可说是社会病态的
现象已经是老问题了，早在30多年前，也就是60年代“亚洲奇迹‘”一开始时就已
经存在。好几个新兴国家是到了近几年。因为过度地以外师借贷，不能自拔。才种
下祸根。说穿了，过度借贷其实也不至于引发这么一场灾难，问题症结在于这些国
家的体系不够完善，银陌脆弱，监管不严，推行了错误的货币汇率政策。文化上的
陋习加剧了损害。又因为制度不透明，任何违法行为就益发难以觉察西方评论员大
肆抨击亚洲的贪污、裙带风和朋党主义，并以之证明亚洲价值观的基础何其薄弱。
这些领袖显然觉察不到金融市场环球化所牵连的许多问题。现在，纽约、伦敦
和东京